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三驾马车亟待升级流量

发布时间:2019-11-20 17:03:06 阅读: 来源:冷墩钢厂家

三驾马车亟待升级

大周期尾声的一个重要特征是原有动力逐渐衰退。其实,对于中国而言,无论是投资还是出口抑或是消费,循着原有路径难有更强后劲,它们都到了必须升级的时刻。

投资方面。次贷危机强化了中国对投资的依赖,应该认识到:产能投资早已结束,政府投资再次强化,地产投资等待救赎。投资这块一直以来最有效的“法宝”必须更新换代。

国家统计局数据显示,2009年资本形成总额对GDP贡献率达到92.3%,2010年一季度这一比例为57.9%。剔除2009年,1978年-2008年资本形成总额平均贡献率为36.68%,算上2009年,平均值为38.43%,均远远低于2010年一季度的数值。一味追求投资规模的直接结果便是,资本形成总额对经济增长的边际作用节节下降。

固定资产投资中三类投资占了七成:制造业、公共事业项目、房地产。分项来看,制造业投资同比增速在2003年达到60%的峰值后持续回落,2009年这一数值降至27%。由于对钢铁、水泥等行业调控,我们预计制造业投资增速将继续下降。

公共事业项目主要包括交通运输、仓储和邮政业;水利、环境和公共设施管理业;电力、燃气及水的生产和供应业。这部分投资表现出明显的“对冲”特征,1997-1998年、2002-2003年以及2008-2009经济欠佳年景高速增长,而其他时间并不突出。

2009年房地产投资占城镇固定资产投资完成额20%。其中,住宅投资占房地产投资的70%,我们预计房地产投资增速将逐渐下滑。在新政影响下,房地产销售持续低迷,作为先行指标预示着下半年投资增速难言乐观。从更长期角度看,2015年中国适龄购房人数达到4.5亿,其后则不断下降,需求萎缩使我们并不看好房地产投资大周期。至于保障性住房建设,如果仅仅按照现有计划实施,并不能从根本上解决地产投资整体下滑态势。我们期待更大力度的住房制度改革。

出口方面。从历史上其他国家经验看,很难期待出口增速能较长时间维持在20%。同时,后危机时代各国复苏不均衡性,将拖累海外经济整体回落,这增添了中国出口的压力。

数据显示,2000年以后中国出口额占全球总出口额比例快速上升,目前这一比例接近10%。而从历史上看,无论是德国还是日本,都难以在10%左右份额维持较长时间,日本在1986年达到9.84%的顶点,与中国目前水平相当。一个国家在全球中的出口份额总有极限,中国在出口份额基数已经较大基础上,很难延续过去20%增长速度。

重要理由还来自我们对海外经济的分析。第一,次贷危机使得海外经济体出现新情况,即主权经济体资产负债表大规模膨胀,这加剧了负债和赤字比率,财政收缩力度加大。次贷危机下各国开展“凯恩斯竞赛”,财政货币化使得部分国家暴露出主权债务危机,不仅仅是希腊、西班牙等国家大幅削减财政支出,英国和法国政府为了降低赤字率也公布了规模不小的财政紧缩计划。

第二,国家资产负债表恶化的目的是为修复家庭和企业资产负债表,但后者未获得真正康复。美国家庭负债比率和财务负债比率在2007年见顶之后不断回落,未有止跌企稳的迹象;企业方面,美国商业银行的工商业贷款2008年10月份见顶之后不断回落,2009年之后一直在低位徘徊,没有出现反弹。

第三,经过集体上升期后,分化可能导致整体回落,先行指标已有所体现。不同国家几乎同时受到次贷危机传染和侵害,也采取了几乎相同的应对措施,但由于历史传统、政治体制和财富储备存在较大差异,恢复进度却大不相同。在世界经济联系愈加紧密的今天,个体之间复苏进度不均衡,客观上将加剧整体放缓的风险。

短期看,最新数据显示美国、德国、日本、中国、巴西和澳大利亚经济先行指标PMI指数均出现回落。美国进口的关键先行指标库存销售比已经结束下行开始缓慢回升。同时,随着就业增长放缓,储蓄率回升,消费能力和消费意愿必须打上折扣。

从更长期更宏观的角度分析,世界经济出现了过去二十年以来的新特点。世界经济体大致可分为三类,即以美欧为代表的消费方、以中国为代表的制造方和以澳大利亚、巴西及石油生产国为代表的资源方。那么,过去二十年世界经济循环的路径是:消费方一面从制造国购买商品一面增加对外负债,同时利用美元对资源方的大宗商品进行定价,而制造国向消费国出口商品并积累了大量对外债权,同时不得不从资源国进口生产资料,但付出的是真金白银。这其中消费国的优势是金融创新带来的杠杆和美元霸权,制造国的优势是劳动力红利,资源国的优势是资源。

但如今这一旧有格局出现新情况:次贷危机导致消费国杠杆崩断尚待修复,美元的霸权受到冲击(但作为世界首要货币的地位难撼),制造方人口结构发生变化,红利逐渐消耗,难一如既往地源源不断提供“便宜”商品,同时伴随进口量增大和价格猛增与资源国讨价还价,资源国也不愿意完全受制于美元定价而开始寻求多元化定价。

消费方面。二十年经济增长是不断积累资本的过程,因此需要以牺牲当前消费为代价,这也在客观上造成了我国国内生产总值中最终消费支出占比不断下降。1990年这一比例为62%,2008年降至49%。这既深刻反映了资本积累主导经济增长,也说明消费提升空间巨大。

我们认为,提高居民消费对GDP的比重主要是提高消费能力,即“有钱花”。这涉及到中国是否到了提高劳动报酬比重的阶段,以及哪些领域在挤出居民消费。

数据显示,劳动报酬在GDP中的比重从53%不断下降,截至2007年该数值降至40%,与同时期美、德、法、日、韩和印度相比,中国仅高于印度。虽然我们的GDP总量已经超越德、法、日等国,但结构上的确仍然呈现“发展中国家”特征。

与资本相比,劳动力要素价格低是劳动报酬占比不断下降的原因,但假如禀赋发生变化那么劳动力的相对价格将要求提高,劳动在总报酬中占比理应提高。仍以日本为例,20世纪60年代开始,劳动报酬在GDP中的比重开始缓慢提高,1970年后该项数值加速上升,而20世纪70年代恰恰是日本人口抚养比逐渐停止下降的开始。从1970至1980年10年间,劳动报酬/GDP从42.8%上升至54.2%,并在1983年达到峰值55.5%。2015年以后中国的人口抚养比也将逐渐上升,这从客观上要求提高劳动报酬占比。

劳动报酬大幅提高,日本居民消费在GDP中比重也随之提高。1970年居民消费/GDP为48.4%,十年后这一比重上升至54.1%,与同时期劳动报酬占比提升幅度相当。这里面还说明一点,即居民储蓄意识没有削弱,边际消费倾向没有发生剧烈变化。

另一个需要被揭开的细节是哪些领域挤压了居民消费,收入分配改革理应考虑对其调整。中国统计数据中消费支出分为政府消费和居民消费,从1996年至2008年,政府消费在消费支出中的比例从22.7%上升至27.30%,居民消费比例则从77.30%下降至72.70%,政府消费在一定程度上替代了居民消费。

节节上涨的房地产价格也在很大程度上挤出了居民的消费能力。我们统计月度的居民中长期消费性贷款/社会消费品零售总额发现,2007年2月-2007年9月和2009年2月-2010年1月这两个阶段,该比例大幅上升,2010年1月该项数值达26.36%,为2007年以来峰值。

对中国而言

对中国而言,无论投资、出口或消费,循着原有路径难有更强后劲,它们都到了必须升级的时刻。

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